绝味食品、周黑鸭、煌上煌,谁才是真正的“鸭王”?

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  一、渠道对比

  1、渠道的深度:平价销售更易下沉

  卤制品这个赛道天然就具备扩张基因。

  同样是鸭肉,平价的鸭脖子,模式比较轻资产,可以提前加工,可以直接带走也可以外卖,不需要像昂贵的全聚德烤鸭那样,需要配备熟练的厨师现场加工,需要租下更大的店面来配备餐桌堂食。如今市值500多亿的绝味食品遍布全国,而市值30多亿的全聚德基本驻足在京城脚下。

  而相比其他鸭店,绝味的大多数产品也更加便宜,相比周黑鸭60元中高端定位的客单价,300元一只烤鸭的全聚德,绝味的客单价仅30元左右。绝味食品的平价定位,有利于渠道进一步下沉到低线城市。

  2、渠道的广度:加盟的快,超车直营的慢

  我并不是在批判直营就一定比加盟差,但放在行业发展的不同阶段,效果会不同,这两种模式的区别在于对渠道的“管控力度”。

  对成长性行业而言,粗放式的扩张是最重要的,因此渠道管控力度应当“宽松”。

  对于成熟饱和的行业而言,精细化的管理才能提升业绩,因此渠道管控应当“严格”。

  比如白酒行业,五粮液在“白酒黄金十年”的行业增长期间扩张非常快,这主要得益于“大经销商”跑马圈地。然而从2013年三公消费开始,行业饱和并陷入调整的三年期间,五粮液除了品牌和产品定位问题,渠道上,规模太大而难以管控的经销商,也成了业绩的绊脚石,相比之下,茅台走的是“小经销商”路线,因此差距越拉越大。

  如果说,谁是过去10年中国最赚钱的地方,股市算一个。好比去年,贵州茅台冲破了1000元大关之后,现在上涨到1832.9元/股。10年前,贵州茅台的股价还不到150元。

  2010年至今,A股一共出现过121只股价涨幅超过10倍。不知道你曾经拿到过多少只“10倍股”。

  那么,谁会是下一个“贵州茅台”?本人统计了过去30年数据,以10年为单位,和大家看看A股的兴替规律。从历史数据,找到这些超级公司、超级牛股的上涨“密码”。

  作者,微信:1322960090

  再看卤制品行业,2019年市场规模近1065亿元,增速17%。近10年来卤制品行业增速超过18%。远高于行业不到9%的增速,是休闲食品行业中增速最快的子领域。而且卤制品行业内集中度偏低,CR5仅21%,绝味这个老大也就不到10%的份额。

  因此卤制品行业还处在成长期,尚未饱和。因此现阶段的卤制品龙头,更适用于“宽松”的渠道模式来跑马圈地,也就是加盟比直营更有优势。

  在渠道迅速扩张和下沉的积累下,截至2020年中报,绝味以12058家门店的数量、99%的加盟店比例,远超对手煌上煌的4400多家(2020年三季报),和周黑鸭的1367家(1246家自营+121家特许门店)。而直营模式下的周黑鸭,开店扩张速度过于缓慢,近三年的业绩增速甚至达不到两位数,又总部身处武汉受疫情冲击,2020年迎来上市首亏,现已着手规划2020年发展400家加盟店目标。

  二、品牌产品对比

  绝味食品由于扩张迅速,率先实现全国化,渠道的广度提高了品牌曝光度,在抢占消费者心智上有先发优势。相比绝味年均1000家左右的开店速度,周黑鸭上市后年均200家左右的开店速度劣势明显。

  而煌上煌的省外扩张,虽然开始得很早,但由于简单复制江西省内模式,以社区店进入新市场,不重视品牌效应,新店存活率很低。

  比如最开始大举扩张的东北、陕西等气候干燥的北方地区,卤制品的接受度并不高。而对于华南地区,广东的口味偏清淡,对于卤制品也需要有一个消费者习惯培育过程,如果没有足够的品牌投入,市场接受度就更难提升。

  在产品方面,绝味的产品线有100多种,且更新速度快,相比周黑鸭和煌上煌的40个左右的SKU,优势也更明显。

  绝味既然扩张这么快,管理能力能跟上吗?

  三、盈利能力对比

  绝味由于扩张上的先发优势形成了规模效应,费用低于另外两家竞争对手,单店收入逐年增加。

  生产端来看,绝味17家工厂覆盖80%以上的省份,相比于竞争对手周黑鸭大基地模式及煌上煌6个大小生产基地结合模式,绝味配送半径短,成本优势显著。绝味的产能超过15万吨,产能利用率80%,均是双倍于另外两家对手。

  净利率来看,虽然绝味食品要管理的门店数量是煌上煌的3倍,但是绝味13.3%的净利率,仍然高于煌上煌的12.23%(2020年Q3数据),而周黑鸭中报已经亏损。

  四、增长点

  1、量

  根据测算,门店数量仍然有翻倍空间,且疫情期间公司仍逆势拿店,2020年新开店或达到1500家,预计会继续以每年1000家的开店速度持续扩张。

  2、价

  在利润方面,绝味食品一方面可以通过提升高毛利品类,来优化产品结构。另一方面,绝味也可以通过消费升级提价。

  而且扩张下的规模效应,会加大采购议价权,成本有望进一步下降。

  未来绝味的单店收入有望保持年均3%-5%的平稳增长。

  此外,公司还在布局美食生态圈,进一步提高附加值。

  五、估值

  根据一致性预测,预计2020年绝味食品净利润7.99元,预测估值是66倍,高于近五年34倍的估值中枢,确实看着不便宜。

  虽然龙头的估值不低,但若是一个处在成长期的行业,在到达天花板之前,龙头仍然会有继续成长的空间。

  比如千亿的高端白酒市场,处于成熟期,有个2.6万亿的茅台,估值50多倍。

  同样是千亿的创新药市场,处在成长期,有个刚过6000亿的恒瑞,估值超过100多倍又如何。

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